作者：TanayVed，來源：CoinMetrics，編譯：Shaw金色財經要點總結

最近，來自ETF和DAT等主要吸納渠道的需求有所減弱，而10月的去杠桿化以及宏觀層面的風險規避情緒持續給數字資產市場帶來壓力。

期貨和DeFi借貸市場的杠桿率已經重置，使得倉位更加清晰，并降低了系統性風險。

主流幣和山寨幣的現貨流動性尚未恢復，導致市場依然脆弱，更容易出現大幅價格波動。引言

“Uptober”開局強勁，Bitcoin一路攀升至歷史新高。但10月份的閃崩迅速打擊了市場情緒，樂觀情緒也隨之消退。此后，Bitcoin價格下跌約4萬美元（超過33%），而山寨幣也遭受重創，導致加密市場總市值縮水至近3萬億美元。盡管過去一年基本面發展良好，但價格走勢與市場情緒卻出現了嚴重背離。

數字資產似乎正處于多種外部和內部因素的交匯點。宏觀方面，12月降息的不確定性以及近期科技股的疲軟加劇了市場的避險情緒。在Crypto領域，交易所交易基金（ETF）和數字資產財庫（DAT）等需求渠道原本發揮著穩定的吸納作用，但如今也出現了資金外流和成本基礎承壓的情況。與此同時，10月10日引發的一輪劇烈去杠桿化事件所導致的清算潮，其影響仍在持續，市場流動性依然不足。

在本文中，我們將深入剖析近期數字資產市場疲軟背后的驅動因素。我們將重點關注ETF資金流動、永續期貨和去中心化金融（DeFi）市場的杠桿狀況以及訂單簿流動性，以探究這些變化對當前市場格局的啟示。宏觀環境轉向風險規避

Bitcoin的表現與主流資產類別日益分化。黃金在央行創紀錄購入以及貿易緊張局勢持續的背景下一路飆升，年初至今的回報率超過50%，而科技股（納斯達克指數）在第四季度則因市場重新評估美聯儲即將降息的可能性以及人工智能驅動的估值的可持續性而失去動力。

正如我們之前的研究所強調的那樣，Bitcoin通常與“風險偏好型”的科技股和“避險型”的黃金之間存在波動關系，會隨著當前的宏觀環境而變化。這使得Bitcoin對市場沖擊或催化劑尤為敏感，例如10月份的閃崩以及最近的避險情緒。

來源：CoinMetricsNetworkDataPro

DAT也開始顯現壓力。隨著價格回落，其股份和Crypto持有量的價值縮水，擠壓了支撐其增長的凈資產值溢價。這降低了它們通過發行股票或債務融資的能力，從而限制了其每股Crypto持有量的增長。規模較小、成立時間較短的DAT尤其容易受到這種動態的影響，因為市場環境的變化可能導致成本基礎和股票估值不利于進一步積累。

Strategy是目前最大的BitcoinDAT持有者，擁有649,870枚Bitcoin（約占當前Bitcoin供應量的3.2%），平均購入成本為74,333美元。如下圖所示，當Bitcoin價格上漲且其資產估值強勁時，Strategy的購入速度大幅加快，而近期則有所放緩，并非主動拋售。即便如此，Strategy仍持有未實現的收益，其成本基礎低于當前市場價格。

盡管若價格進一步下跌或面臨潛在的指數剔除風險，Strategy可能會承受壓力，但市場狀況的逆轉可能會增強資產負債表實力和估值，從而恢復有利于DAT更積極積累的環境。

來源:CoinMetricsMarketDataPro

DeFi去杠桿化

DeFi信貸市場也經歷了一個逐步去杠桿化的階段。自9月下旬達到峰值以來，AaveV3平臺上的活躍貸款數量呈下降趨勢，原因是借款人在風險偏好減弱和抵押品重新定價的背景下降低了杠桿率并償還了債務。以穩定幣計價的借款降幅最為顯著，EthenaUSDe的拖錨加劇了這一趨勢，導致USDe借款量下降了65%，并引發了合成美元更廣泛的杠桿平倉。

基于Ethereum的借貸也出現萎縮，Ethereum封裝TokensWETH和流動性質押Tokens(LST)貸款下降了約35%-40%，這表明套利活動減少，且收益抵押策略也在縮減。

來源:CoinMetricsMarketDataPro結論

數字資產市場正經歷一場廣泛的調整，其主要受ETF和DAT需求疲軟、期貨合約和DeFi杠桿率重置以及現貨流動性依然不足等因素的影響。這些因素對價格造成了壓力，但也使整個系統更加健康，杠桿率更低，持倉更加中性，并越來越受到基本面的支撐。

與此同時，宏觀經濟環境依然構成不利因素：人工智能股票疲軟、降息預期變化以及普遍存在的避險情緒抑制了市場需求。主要需求渠道的持續復蘇，例如ETF資金流入、DAT積累、穩定幣供應增長以及現貨流動性的反彈，將為市場企穩和最終逆轉奠定基礎。在此之前，市場仍將受到宏觀環境的避險情緒與Crypto內部市場結構之間緊張關系的影響。